根據中國證券投資基金業協會（以下簡稱協會）的數據，截至2018年6月底，私募基金規模12.6萬億元，其中私募股權與創投基金占比63.1%，凸顯出隨著多層次資本市場的日益成熟及行業監管政策的不斷完善，私募股權基金日益成為企業重要的融資工具。

但在資本市場波動加大、資管新規密集出臺的當下，私募股權基金也面臨著產品備案難和募資難的困擾。鑒于此，本文將圍繞私募股權基金設立與募資，力圖總結出當下的關注要點，供大家參考和探討。

1私募股權基金管理人設立的特殊關注點

資管新規后，私募基金管理人的設立要求越來越嚴格，通過對今年已經在協會備案的私募股權基金和各類監管政策的梳理，筆者總結出如下幾個值得關注的地方。

（一）公司層面

1、注冊資本

2018年上半年，在協會備案的私募股權基金當中，90%以上注冊資本在1000萬元以上（包含1000萬元）且實繳資本比例不低于25%及以上。因此，筆者建議私募股權基金在協會申請備案時，注冊資本金應不低于1000萬元且最好全繳或實繳300萬元以上。

2、外包協議

相比私募證券基金一般只需要提供外包意向這一規定，私募股權基金管理人的要求則要嚴格的多。根據協會最新的反饋意見，私募股權基金必須簽訂正式的基金外包服務協議。

（二）股東層面

1、股東出資能力證明

對于股東出資，協會的要求一再收緊。過去，私募股權基金管理人申請機構往往將注冊資本實繳比例做到25%以上，以達到規范中所要求的及格線。而現在基金業協會要求律師事務所應當對私募基金管理人是否具備從事私募基金業務所需的資本金、資本條件等進行盡職調查并出具專業法律意見。因此，私募股權基金管理人申請機構在證明股東出資能力時應注意以下三點：

① 股東出資能力應與機構認繳資本相匹配；

② 未實繳部分說明股東的資產變現能力；

③ 已實繳部分需證明資金收入來源，不能是募集或者貸款而來。

2、減資

今年，協會會重點關注管理人減資行為，對于出資人無能力出資而減資的，協會不予受理變更登記。

3、股權變更

此外，協會重點關注過往一年中存在股權變更行為的擬申請登記機構，需要對股權變更的合理性進行說明。

（三）其他

1、關聯方

申請登記管理人的機構涉及金融機構、類金融機構的關聯關系應予以說明，一旦涉及《私募基金登記備案相關問題解答（七）》中提及的幾類金融機構、類金融機構將不予登記[1]。

2、重大事項變更

已登記的管理人如果發生重大事項變更，如變更法定代表人、控股股東、實際控制人等，需要盡快將變更信息提交協會；如果重大事項變更后管理人長時間（并未明確具體期限）不向協會提交變更信息，可能導致協會不予受理或者停止管理人新產品備案等嚴重后果。

此外，如果管理人提交變更申請被退回5次或者半年仍未通過的，協會也將對管理人采取暫停新產品備案的措施，直至管理人變更完成為止。

2私募股權基金產品設計

（一）基金運作方式

原則上，私募股權基金一般要求全封閉運作，但由于股權基金投資期限較長，大部分基金難以一次性募集到位，亦或出于備案因素的考慮，也可以設為半開放式。資管新規之后，持牌金融機構發股權基金必須是全封閉的，而私募基金尚未有此硬性要求。根據多家機構與協會溝通反饋來看，目前協會是默許私募股權基金管理人跨越成立之后多次募集的。

（二）基金的費用

由于股權類基金資產流動性較差，產品通常采用預先支付的方式來一次性支付管理費。例如一個“3+1+1”的私募股權基金產品，往往需一次性支付3年的管理費，退出期間則采取按年支付的方式[2]。此外，私募股權基金的管理費用通常按照實繳本金為計算基數，有限合伙型基金也可按照實際認繳規模計算。

（三）基金的收益分配機制

私募股權基金的收益分配從產品設計上往往以投資者本金為優先，其次償還投資者本金之后剩下的部分往往有如下幾種分配方式：二八/三七分、門檻收益、追補機制、單項目業績報酬和回撥。

1、二八/三七分

二八/三七分是最簡單的一種分配方式，在償還投資者本金之后，剩下的基金收益部分，管理人和投資者安排2：8/3：7的比例進行分配。

2、門檻收益

門檻收益指的是投資者在收回本金之外，還能得到7%-8%的年化收益。在滿足上述兩個條件之后，再按照二八/三七的方式計提業績報酬。

3、追補機制

追補機制指的是在滿足投資者收回本金和獲取門檻收益之后，剩下的基金收益按照7%-10%的年化收益分給管理人，然后剩下的超額收益部分再按照二八/三七機制進行分配。

4、單項目業績報酬

管理人為了獲取最多的收益，會按照每個項目計提業績報酬，比如一個基金投了5個項目，基金管理人從每一個盈利的項目中單獨計提業績報酬。

5、回撥機制

上述第四種分配方式中會存在一個問題：按照每個項目進行計提業績報酬，如果所投項目存在不盈利的情況，可能會導致最終投資者利益受損。因此，在實踐過程中，往往需要設立一個回撥機制，即管理人按照每個項目計提業績報酬，若基金存續期發現投資者不賺錢或者本金受損的情況，則要求管理人將其計提的業績報酬回撥，從而彌補投資者的收益或者本金損失。

3私募股權基金的募資要點

（一）私募股權基金的募集流程及其關注要點

在上述六大步驟中，合格投資者的審核和基金風險揭示成為當下各個私募股權基金管理人在募集資金時必須直面和重點關注的問題。

1、合格投資者的審核

在合格投資者審核上，協會采取“脫虛入實”的方式進行嚴格審核。首先，要求提供“投資人出具合規投資者凈資產能力證明”，即基金在募集時需要投資者上傳金融資產證明或者工資流水證明；其次，根據資管新規，投資者出資只能是自有出資，不能通過發債等方式募集資金用于投資資管產品。因此，基金管理人在和投資人電話溝通時，注意提醒其補充提供工資流水，或賬戶明細，或該賬戶持續一年每月末存量賬戶情況等材料。最后，對于合伙企業型基金的基金產品，基金管理人也需要充分履行穿透核查的義務，需要上傳合伙企業審計報告，同時上傳穿透后二級投資者的合格投資者證明及對應投資款的出資能力證明。

2、基金風險揭示

在基金產品銷售環節，首先基金管理人需要對每個投資者簽署的“風險揭示書”及內容進行嚴格審核，重點對私募基金的資金流動性、關聯交易、單一投資標的、產品架構、底層標的等所涉特殊風險進行披露；隨后全體投資人逐項簽字確認私募基金風險揭示書“投資者聲明”部分所列的13類簽字項[3]，最后由基金管理人確認并上傳所有投資者簽字確認的風險揭示書。

（二）私募股權基金的主要募集對象

1、全國社會保障基金

全國社會保障基金是中國最大的養老基金，具有資金量大、期限長、流動性低的特點，因此也是私募股權基金理想的機構投資者。社?；鹂捎糜谒侥脊蓹嗤顿Y的部分可以占到總資產的10%，可以預見未來社會保障基金投資于股權投資基金行業的資金量有著較大的增長空間。

2、保險類資金

一方面，作為相對成熟的機構投資者，保險資金規模龐大且具備穩定性，對市場認知能力強，有助于引導私募股權市場建立合理的價值體系。另一方面，由于險資的負債特性、成本的剛性，在債市乏善可陳、股市波動較大的背景下，私募股權等另類投資近年來逐漸受寵。

據銀保監會召開新聞發布會披露，截至4月末，保險資金股權投資以10%的資金貢獻了超過15%的利潤。由此可見，股權投資不僅能夠提高保險資金的運用效率，還能提升保險資金整體收益水平。不過現階段險資投資PE主要以間接投資為主，私募股權基金成為險資近年來涉足PE的不二選擇。保險資金投資私募股權基金具有一定的門檻限制，其中股權投資基金管理機構管理資產余額不低于30億元，而創業投資基金管理機構資產余額不低于10億元。

3、政府引導基金

自中國經濟進入新常態以來，政府政策大力扶持創新企業，積極發展政府引導基金，由政府引導基金作為LP的子基金紛紛成立，且正進入投資周期，成為私募股權投資市場中一股非常重要的力量。

4、上市公司

“上市公司＋PE”式產業基金模式[4]，從2011年開始興起時就被諸多機構爭相模仿，并在2014年與2015年達到了高潮與井噴?，F階段，上市公司參與基金主要有兩種形式：其一，上市公司主導并通過旗下的投資平臺進行資源整合，或是以基金管理人或普通合伙人的方式成為基金的核心管理者，而外部的PE機構也會以資金等形式參與；其二，外部PE主導，即成立的基金管理人或者普通合伙人為PE機構而非上市公司，但上市公司仍出資并享有投資項目并上市公司的優先權，PE機構則充當資源整合的作用。

5、高凈值個人

根據BCG出版的《2020中國資產管理模型》，2015年中國高凈值家庭（可投資資產規模在人民幣600萬元以上）戶數為200萬左右，2020年預計將上升至350萬戶。由此可見，未來高凈值個人仍然是私募股權基金的中堅力量。

6、FOF基金

FOF基金通過對私募股權基金進行組合投資而實現間接投資于企業，據母基金研究中心4月27日在深圳發布的《中國母基金全景報告》統計，市場化母基金當前管理規模3606億元，計劃管理規模9235億元?？梢灶A見，FOF基金未來也將是私募股權基金重要的募集來源。

 注釋 

[1] 根據《私募基金登記備案相關問題解答（七）》，為落實《私募投資基金監督管理暫行辦法》關于私募基金管理人防范利益沖突的要求，對于兼營民間借貸、民間融資、配資業務、小額理財、小額借貸、P2P/P2B、眾籌、保理、擔保、房地產開發、交易平臺等業務的申請機構，因上述業務與私募基金屬性相沖突，為防范風險，協會對從事沖突業務的機構將不予登記。

[2] 一次性預先支付費用的形式需要明確產品提前結束或延期，多收費用或剩余期限費用的處理方式。

[3] 如果是機構投資者，需要在本頁、尾頁蓋章、加蓋騎縫章同時募集機構蓋章。

[4] 是指A股上市公司與PE共同成立基金，用于對與上市公司相關行業或者固定項目進行股權投資，并通過上市公司的行業資源提升項目的判斷能力以及投后的增值服務能力，促進被投資企業股權價值快速提升，并期望通過上市公司收購或獨立IPO等方式實現基金的投資增值。

來源：網絡