從收購的角度來看，標的股權是合作的基礎，本篇將重點梳理并購項目中標的股權常存在的風險點以及規范建議。

一、目標公司股東未出資或者未全部出資

股東未能在公司章程規定的認繳期內如期繳納出資，存在逾期繳納出資的情況，在盡調過程中除需要核查清楚逾期出資的原因外，還需要注意如下風險提示：

1、股東權利的限制

根據《最高人民法院關于適用〈中華人民共和國公司法〉若干問題的規定（三）》第17條，股東未履行或者未全面履行出資義務或者抽逃出資，公司根據公司章程或者股東會決議對其利潤分配請求權、新股優先認購權、剩余財產分配請求權等股東權利作出相應的合理限制，該股東請求認定該限制無效的，人民法院不予支持。據此，在股東未履行或未全面履行出資義務或者抽逃出資的情況下，其表決權、利潤分配權等可能會受到相關限制。為此，需審查公司章程及相關股東會決議文件，以確認是否存在上述限制，如存在的，則需要進行相關風險提示。

2、被追究違約責任

除存在上述表決權、分紅權等方面的限制外，根據《公司法》第28條之規定，未履行或者未完全履行認繳出資義務的股東，除應當向公司足額繳納外，還應當向已按期足額繳納出資的股東承擔違約責任。據此，轉讓方如逾期繳納出資，存在被其他股東追究違約責任的風險。

3、可能存在的連帶責任

根據《最高人民法院關于適用〈中華人民共和國公司法〉若干問題的規定（三）》第十八條有限責任公司的股東未履行或者未全面履行出資義務即轉讓股權，受讓人對此知道或者應當知道，公司請求該股東繼續履行出資義務，受讓人對此承擔連帶責任的，人民法院應于支持；公司債權人依照本規定第十三條第二款向該股東提起訴訟，同時請求前述受讓人對此承擔連帶責任的，人民法院應予支持。受讓人根據前款規定承擔責任后，向該未履行或者未全面履行出資義務的股東追償的，人民法院應予支持。但是，當事人另有約定的除外之規定，受讓方在受讓標的股權時知曉轉讓方未履行或未全面履行出資義務的，即面臨繼續向公司繳納出資以及向債權人承擔連帶責任的風險。

4、不可作為交易對價減少的理由

股東是否履行對目標公司的出資義務，并不影響其與他人之間所訂立的股權轉讓協議的效力，受讓方仍應按協議約定履行付款義務，因此，出資瑕疵原則上不能作為減少支付股權轉讓款的正當理由。

上述風險事項，在盡調中除應進行充分披露外，還應當做好相關風險防范建議，建議在擬簽署的合作協議中，對于上述可能存在的風險因素約定均由轉讓方承擔。

二、標的股權質押或凍結

1、標的股權質押

《民法典》第443條基金份額、股權出質后，不得轉讓，但經出質人與質權人協商同意的除外。出質人轉讓基金份額、股權所得的價款，應當向質權人提前清償債務或者提存。基于上述規定，轉讓方未經質權人同意轉讓已設立質權的股權，容易引發質權人以股權轉讓侵害其質權為由主張股權轉讓無效的訴訟。但是司法實踐傾向認為，股權質押不影響股權轉讓協議的效力，但標的股權上的權利負擔仍會實質上阻礙股權轉讓協議的履行，質押登記未經撤銷，股權變更登記存在障礙，同時，股權轉讓款支付涉及提存或提前清償債務，也容易引發相應的風險。

根據規定，上述股權的轉讓需經出質人與質權人協商同意，需協調相關債權方辦理股權質押，同時需就對價款如何支付做出合理安排。如出質人因其他原因不能償還銀行或其他民間債務，目標公司股權結構可能面臨發生重大變化的風險。建議在擬投資前或擬簽署的合作協議中可約定：（1）限期要求轉讓方解除標的股權的質押；（2）要求與質押權人協商，就質押股權轉讓一事，取得質押權人同意，可考慮完成股權轉讓登記手續后再行質押或另行提供其他擔保。

2、標的股權凍結

《最高人民法院關于人民法院執行工作若干問題的規定（試行）》（2020修正）第38條規定，對被執行人在有限責任公司、其他法人企業中的投資權益或股權，人民法院可以采取凍結措施。凍結投資權益或股權的，應當通知有關企業不得辦理被凍結投資權益或股權的轉移手續，不得向被執行人支付股息或紅利。被凍結的投資權益或股權，被執行人不得自行轉讓。第39條規定，被執行人在其獨資開辦的法人企業中擁有的投資權益被凍結后，人民法院可以直接裁定予以轉讓，以轉讓所得清償其對申請執行人的債務。對被執行人在有限責任公司中被凍結的投資權益或股權，人民法院可以依據《中華人民共和國公司法》第七十一條、第七十二條、第七十三條的規定，征得全體股東過半數同意后，予以拍賣、變賣或以其他方式轉讓。不同意轉讓的股東，應當購買該轉讓的投資權益或股權，不購買的，視為同意轉讓，不影響執行。人民法院也可允許并監督被執行人自行轉讓其投資權益或股權，將轉讓所得收益用于清償對申請執行人的債務。

《最高人民法院、國家工商總局〈關于加強信息合作規范執行與協助執行的通知〉》（法〔2014〕251號）第12條規定，股權、其他投資權益被凍結的，未經人民法院許可，不得轉讓，不得設定質押或者其他權利負擔。有限責任公司股東的股權被凍結期間，工商行政管理機關不予辦理該股東的變更登記、該股東向公司其他股東轉讓股權被凍結部分的公司章程備案，以及被凍結部分股權的出質登記。

根據上述規定，標的股權被凍結的，將無法辦理股權變更手續。但是據此簽署的股權轉讓協議并非無效，實踐中，通常需要法院協調相關債權人，將相關股權轉讓價款支付至債權人或法院指定賬戶，需注意妥善安排好對價支付及股權解除凍結完成變更的時間，避免不能順利取得股權。

三、標的股權屬于代持股

并購盡調過程中，存在股權代持的現象十分普遍，基于股權代持導致的公司歷次股權變更存在糾紛的亦存在。因此，盡職調查過程中，需要重點關注工商登記股權與實際情況是否相符對標的股權是否存在代持進行詳實的盡調。

《最高人民法院關于適用〈中華人民共和國公司法〉若干問題的規定（三）》第25條對名義股東處分股權的情況做了詳細的規定。在股權收購過程中，如果受讓方知道標的股權存在股權代持或未能同時滿足受讓人善意、合理價格買入、完成變更登記等要件，則顯名股東未經隱名股東同意擅自轉讓股權的，存在股權轉讓行為存在因被隱名股東追責而無效的法律風險，如此必然影響受讓方的本次投資目的，帶來不必要的投資糾紛。

基于上述事由，除在盡調過程中應詳細核查是否存在股權代持、股權代持原因、是否簽署相關代持協議等事項外，還應當進行充分的風險提示并做好規范建議。如未簽署代持協議或者各方股東對是否存在代持存在爭議的，需由各方股東簽署《股權代持事宜確認書》（實踐中，不排除有冒充股東甚至身份證造假的，所以面簽驗身很重要），對代持事宜予以確認，主要包括，代持資金來源，代持股權比例，代持時間安排等；其次，若代持存在分層情況，需核查至最后一層，確認實際股東人數和股權結構；第三，確認最終股東名單，由這些股東對其余股權進行全部轉讓，首先是最后一層隱名股東先轉讓，直至轉讓至顯名股東；第四，在擬簽署的合作協中約定，轉讓方為標的股權的有權處分人，如因股權轉讓人的原因致使標的股權存在權屬瑕疵等，均由轉讓方承擔由此給受讓方造成的全部損失。除上述建議外，實踐中，也可進行股權代持解除，還原股權后再行收購。

四、標的股權屬于夫妻共同財產

依照《民法典》及司法解釋的規定，夫妻關系存續期間以夫妻共同財產出資取得的股權，即便登記在一方名下，亦屬夫妻共同財產。未經配偶同意，轉讓屬于夫妻共同財產但登記在一方名下的股權，極易產生未登記一方配偶對標的股權提出權利主張，由此引發訴訟。若股權轉讓發生于轉讓方離婚期間，此類風險尤為明顯。因此在盡職調查中，標的股權共有狀況及轉讓方婚姻狀態納入考量，對于自然人股東的婚姻狀況需做一定的了解，必要時，可事先征詢未登記配偶一方的意見并取得書面同意。 五、公司章程或股權轉讓協議或合作協議等中的轉讓限制條款

1、目標公司性質與股權轉讓

法律對國有產權轉讓、三資企業股權轉讓設定有審批、備案、信息披露、交易場所限制等特殊要求，這將直接影響到股權轉讓協議的效力與履行。如國有產權轉讓需經國資監管機構審核、進行產權評估，且原則上在產權市場公開進行；外商投資企業股權轉讓應履行報批義務，未經批準，協議不生效等。因此在盡職調查過程中，需首先清楚目標公司的企業性質，并判斷本次股權轉讓需要履行相關審批事項。其次，需要了解轉讓方轉讓目標股權所應當取得的內部批準，諸如股東會決議等。若涉及國有資產的，還應當根據國有股權的比重來判定應當取得哪一級國有資產監督管理機構的批準，并建議將相關的內部批準文件作為交易所擬簽訂協議的附件。

2、特定經營范圍與股權轉讓

特定行業存在準入與轉讓的限制，如典當行轉讓股權，應當經省級商務主管部門批準，未經批準無權申請變更登記。其次，在一些市政公共領域的特許經營權協議中，通常會對股權轉讓進行一定的鎖定期，在鎖定期內，未征得政府方的同意不得擅自轉讓標的股權。如忽略此類規范的限制，將會導致股權轉讓行為無效，并造成履行障礙，最終影響股權轉讓的實現。因此，需重點核查目標公司正在履行地與生產經營相關的重大協議，審慎審查關于標的股權轉讓的相關條款，并進行風險提示。同時建議，在合作前，可就相關條款約定事項與政府方進一步落實并取得相關確認文件。

3、公司章程等約定的股權轉讓限制

核查目標公司《公司章程》《股東會決議》《股東會議事規則》《增資協議》《股東協議》等文件，確定標的股權是否存在表決權受限等權利限制的情況。如公司章程對標的股權的股東權利設置了權利限制，如果出讓方出讓的股權存在權利瑕疵，如表決權受到限制等，將導致收購交易出現本質上的風險。對于上述風險，應作充分提示，并建議在合作前將上述限制解除，以免影響受讓方的投資目的實現。

4、借款協議等約定的股權轉讓限制

通常，目標公司會存在一定的債務，需注意核查與銀行簽署的貸款合同、相關融資合同中，對于標的股權轉讓的限制性約定；并同時做出風險提示。其次，還需要關注目標公司正在履行的重大業務合同中，是否存在股權轉讓的相關限制性約定，并做出風險提示。

六、標的股權轉讓需經其他股東同意

根據《公司法》第71條及《最高人民法院關于適用〈中華人民共和國公司法〉若干問題的規定（四）》第17條之21條規定，在公司章程沒有特殊規定的情況下，有限責任公司股東向股東以外的人轉讓股權，應當經其他股東過半數同意，且在同等條件下，其他股東有優先購買權。因此，在對有限責任公司進行股權投資時，需要先取得其他股東的同意并作出放棄優先購買權的承諾；否則，當發生爭議時，股權受讓方與原股東簽署的《股權轉讓協議》存在被法院認定為無效的法律風險。針對上述風險，建議在對有限公司進行股權收購時應通知目標公司其他股東，并取得其他股東同意股權轉讓的股東會決議以及標的公司其他股東放棄優先購買權的書面承諾。通常將目標公司其他股東通知其他股東并取得其他股東同意轉讓的股東會決議文件或者其他股東放棄優先認購權的承諾作為合同條款之一，作為合同生效要件或者股權轉讓價款支付先決條件；或者作為股權轉讓合同簽約一方，放棄對本次標的股權的優先認購權。

七、標的股權權屬不清

并購盡調中，會發現存在諸多協議對于標的股權權屬約定不清楚的情況。比如根據工商登記顯示，A持有目標公司100%股權，但經向B公司總經理談了解，又根據A與C簽訂的《合作開發協議》，A所持目標公司100%股權中有49%股權實為C持有，但是雙方未就此簽署股權代持協議或其他關于49%股東權利行使的相關文件。綜合考慮各方已簽署的相關文件，A所持目標公司49%股權存在權屬界定不明晰，還需要協調C進一步明確。建議在雙方合作前或擬簽署的合作協議中限期由A與C 就上述49%股權如何處理作出具體安排，以免影響公司的股權收購事項及合作目的的實現。

除上述情況外，還會存在公司因職工持股，工商登記持股股東與實際持股股東不一致的情況，實踐中因員工離職、離世導致股權權屬發生變更又無法確認。一般是建議注冊成立有限責任公司為持股平臺公司，職工股東全部把股權轉讓給平臺公司，對股權相關風險進行隔離；其次，鑒于公司職工股東私下一直有股權轉讓行為，且轉讓后并未都及時到公司登記備案，故職工股東人數、持股情況均已發生變化，為確認公司股權權屬，規范職工持股，公司需啟動股權確權及代持股還原工作。建議由公司在辦公場所、公司網站發布股權確認的公告，其次，公司通過已有的股東名冊上記載的股東聯系方式，電話通知各職工股東，說明核查目的、時間、地點以及材料要求，敦促股東參與確權。如可以，聘請公證處及律師全程參與，所有的確權資料均經過公證人員確認。

盡調中，除上述情況外，還會出現其他情況導致的股權權屬不清楚，務必需在核查權屬之后方可進行收購行為，以免不必要的投資糾紛。

八、歷次股權轉讓潛在糾紛事項

盡調核查公司歷史沿革過程中會發現，目標公司的歷次股權轉讓存在程序或實體上的瑕疵，該等瑕疵都可能對收購行為造成影響。通常建議在核查清楚的情況下進行規范完善；如不能，建議在擬簽署合作協議時，就歷次股權轉讓事項是否存在遺留未決問題、股份轉讓價款是否支付完畢、約定債務是否處理完畢等可能影響本次合作目的實現的相關事項作出統一安排，如因上歷次股權轉讓導致的相關責任承擔均由轉讓方負責解決并承擔相關損失。

九、競價購買下的交易條件關注

如擬受讓的標的股權屬于在產交中心掛牌項目，轉讓方通常會對本次交易條件做相關限制，建議仔細審閱該等交易條件，就轉讓方提出的一次性支付轉讓方工程欠款、代轉讓方解除或替換現有轉讓方為目標公司金融機構借款提供的擔保、在收到相關款項后辦理工商變更手續等交易條件事項，結合公司本次投資目的及資金安排做出綜合考量。