股票發行制度的國際比較及我國的改革實踐

內容提要:股票發行制度主要包括發行審核制度、發行定價制度以及相關的披露制度。本文通過對股票發行制度的演變分析及國際比較，探討了我國股票發行制度的改革方向，指出保薦人制度通過連帶責任機制把發行人質量和保薦人的利益、責任直接掛鉤，以期在現有制度框架內最大限度地發揮核準制的作用。近期擬試行的在首次公開發行股票中向機構投資者詢價的改革措施，旨在加強股票發行制度的市場化改革，更好地實現資本市場的價格發現功能，提高資源的配置效率。

股票發行制披露

中圖分類號:F830文獻標識碼:A

股票發行制度是整個資本市場制度建設中最重要的基礎環節之一，其作用機理是通過制度的約束和激勵，明晰市場主體的責、權、利，強化競爭機制，從而對資源配置效率的提高和投資者利益的保護有著重要的影響。對發行制度進行改革并創新，是推進我國資本市場走向成熟的必經之路，而對成熟市場股票發行制度的借鑒，無疑會形成我們的后發優勢，加快改革進程。

一、股票發行制度的內容

股票發行制度是指發行股票過程中的一系列規范化程序與要求，主要包括發行審核制度、發行定價制度以及相關的披露制度。

從本質上看，是指支配股票發行行為和由此產生的各種經濟利益的規則體系。

從股票發行制度的內涵來看，發行審核制度即上市公司遴選制度，是各國對證券發行實行監督管理的最重要內容之一，其目的在于防止不良證券進入市場。主要有合規性審核和實質性審核兩種類型。合規性審核是指證券監管機構對證券發行不作實質條件的限制，其核心是審核發行人是否全面、準確、真實地將投資人判斷投資價值所必需的重要材料加以公開。實質性審核即監管部門不僅要對申報材料進行形式審核，還要用一些實質條件對發行人進行價值判斷。

披露制度是通過對披露的時間、格式和內容進行明確規定，對披露行為予以規范。在股票的價格形成過程中起著決定性作用。由于股票是一種虛擬產品，其投資價值取決于投資者對發行人未來經營情況和市場狀態的預期，而預期的準確性則取決于對相關的掌握程度，從這個意義上說，的完全性決定著發行市場資源配置效率的高低，以及對投資者的保護程度。

發行定價制度是發行制度的重要組成部分之一。定價的合理性直接決定了資本市場的資源配置效率。如果發行價格過低，會減少籌資額，并導致大量資金囤積于一級市場。如果定價偏高則會降低投資者的收益率，甚至可能導致發行失敗。發行定價制度有市場導向與行政導向兩類，前者是根據股票市場的供需狀況來確定發行價格，后者則是以行政調控甚至行政定價的方式加以確定。