隨著私募股權(quán)基金的發(fā)展和市場(chǎng)環(huán)境的變化，通過(guò)控股型投資進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合成為越來(lái)越多私募股權(quán)基金的發(fā)展戰(zhàn)略。由于上市公司在資金籌集、支付手段和退出等方面的天然優(yōu)勢(shì)，控制上市公司自然成為私募基金進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合的重要手段。取得上市公司控制權(quán)的方式有多種，如IPO、二級(jí)市場(chǎng)收購(gòu)、重大資產(chǎn)重組等。

私募股權(quán)基金能否作為發(fā)行人的控股股東?

　私募股權(quán)基金作為控股股東需注意的事項(xiàng)

　　1. 存續(xù)期限

　　為了保持上市公司控制權(quán)的穩(wěn)定性，公司法、首發(fā)管理辦法、《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》(“減持新規(guī)”)對(duì)控股股東規(guī)定了鎖定期和減持限制，而私募股權(quán)基金設(shè)定的存續(xù)期限相對(duì)較短，監(jiān)管部門審核時(shí)會(huì)額外關(guān)注私募基金類型的控股股東的存續(xù)期限問(wèn)題。無(wú)論公司制私募基金亦或有限合伙制基金，從私募基金管理人的角度而言，都需確保基金存續(xù)期限的設(shè)置以及延長(zhǎng)機(jī)制能夠滿足監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)行人上市前和上市后穩(wěn)定性的要求。

　　2. 基金份額轉(zhuǎn)讓

　　(1) 就A股IPO審核政策與標(biāo)準(zhǔn)而言，若發(fā)行人申報(bào)IPO之后，一般情況下不得發(fā)生股本變動(dòng)，包括增資、股份轉(zhuǎn)讓等，對(duì)于間接轉(zhuǎn)讓亦存在嚴(yán)格限定[2]，避免出現(xiàn)控制權(quán)發(fā)生變更、股權(quán)不穩(wěn)定或不清晰、存在股權(quán)代持或利益輸送等情形。所以，在發(fā)行人申報(bào)期間，作為控股股東的私募股權(quán)基金之管理人，需結(jié)合屆時(shí)的審核政策判斷是否同意合伙份額轉(zhuǎn)讓。

　　(2) 另外，發(fā)行人的控股股東亦需在招股說(shuō)明書(shū)中作出承諾，自發(fā)行人股票上市交易之日起三十六個(gè)月內(nèi)，不轉(zhuǎn)讓或者委托他人管理其持有的發(fā)行人股份，也不由發(fā)行人回購(gòu)其持有的股份;上市后六個(gè)月內(nèi)，如公司股票連續(xù)二十個(gè)交易日的收盤價(jià)均低于發(fā)行價(jià)，或者上市后六個(gè)月期末收盤價(jià)低于發(fā)行價(jià)，持有公司股票的鎖定期限自動(dòng)延長(zhǎng)六個(gè)月。我們理解，前述不得轉(zhuǎn)讓的鎖定安排包括不得直接轉(zhuǎn)讓和不得間接進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。目前證監(jiān)會(huì)并未明確限制，控股股東的股東或合伙人在不影響控制權(quán)的前提下不能轉(zhuǎn)讓所持股權(quán)或合伙份額。但我們理解，不排除屆時(shí)證監(jiān)會(huì)發(fā)行部參考上市部在上市公司定增中采取的措施，要求控股股東(合伙制私募基金)的所有合伙人亦出具承諾，在鎖定期內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓控股股東份額的情形。

　　3. 承諾事項(xiàng)及對(duì)私募股權(quán)基金的影響

　　(1) 作為發(fā)行人的控股股東，需要作出的承諾事項(xiàng)通常包括如下幾類：

　　a) 關(guān)于招股說(shuō)明書(shū)內(nèi)容真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)的承諾

　　b) 發(fā)行前股東所持股份的股份鎖定、延長(zhǎng)鎖定期的承諾

　　c) 持股意向及減持意向

　　d) 上市后三年內(nèi)穩(wěn)定股價(jià)的預(yù)案

　　e) 關(guān)于未履行承諾的約束措施的承諾

　　f) 依法承擔(dān)賠償或者補(bǔ)償責(zé)任的承諾

　　g) 針對(duì)公司填補(bǔ)回報(bào)措施的承諾

　　h) 避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的承諾

　　i) 減少和規(guī)范關(guān)聯(lián)交易的承諾

　　(2) 承諾對(duì)私募股權(quán)基金的影響

　　a) 在中新賽克的案例中，控股股東承諾，若其所持發(fā)行人股票在鎖定期滿后兩年內(nèi)減持的，其每年減持股票數(shù)量不超過(guò)首次公開(kāi)發(fā)行前持有發(fā)行人股份的5%;且自發(fā)行人股票上市交易之日起十年內(nèi)不主動(dòng)放棄對(duì)發(fā)行人的控股權(quán)。

　　b) 控股股東增持公司股票方案優(yōu)先。在中新賽克案例中，控股股東作出承諾，自發(fā)行人股票上市交易之日起三年內(nèi)，出現(xiàn)連續(xù)二十個(gè)交易日公司股票收盤價(jià)均低于發(fā)行人上一個(gè)會(huì)計(jì)年度末經(jīng)審計(jì)的每股凈資產(chǎn)的情形，在符合《上市公司收購(gòu)管理辦法》等法律、法規(guī)的前提下，深創(chuàng)投自二級(jí)市場(chǎng)采用集中競(jìng)價(jià)交易方式增持公司股票。深創(chuàng)投單次增持公司股票數(shù)量不超過(guò)公司總股本的2%;在增持過(guò)程中，若未出現(xiàn)暫停股價(jià)穩(wěn)定預(yù)案的條件，則深創(chuàng)投一直增持公司股票直至總股本的2%為止，并在30個(gè)交易日內(nèi)實(shí)施完畢。在該等情形，需要進(jìn)一步考慮私募基金作為控股股東是否具備相應(yīng)的履行承諾的資金能力。

　　c) 若基金作為控股股東作出該等承諾，可能還會(huì)被要求證明，其有能力履行該等承諾。比如，深創(chuàng)投就發(fā)行人社保、住房公積金、租賃等瑕疵情況作出了以所持發(fā)行人股份以外的財(cái)產(chǎn)承擔(dān)補(bǔ)償責(zé)任的承諾。這對(duì)于對(duì)資金使用效率有極大要求的私募基金而言，可能會(huì)是挑戰(zhàn)之一，特別是已處于退出期階段的基金。

　　(3) 是否需要實(shí)際控制人亦作出相應(yīng)承諾

　　根據(jù)滬深兩地上市規(guī)則的規(guī)定，控股股東和實(shí)際控制人應(yīng)當(dāng)承諾：自發(fā)行人股票上市之日起三十六個(gè)月內(nèi)，不轉(zhuǎn)讓或者委托他人管理其直接和間接持有的發(fā)行人首次公開(kāi)發(fā)行股票前已發(fā)行股份，也不由發(fā)行人回購(gòu)該部分股份。除此之外，在通常存在實(shí)際控制人的情形下，實(shí)際控制人也會(huì)對(duì)發(fā)行人存在的瑕疵事項(xiàng)承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任。

　　4. 同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)與利益沖突

　　在一般的IPO項(xiàng)目中，控股股東與實(shí)際控制人均需要承諾，其及其控制的其他主體與發(fā)行人之間不存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)或不存在利益輸送的情形。在以投資為主要業(yè)務(wù)的私募基金作為發(fā)行人的控股股東的情形，證監(jiān)會(huì)對(duì)此問(wèn)題的關(guān)注會(huì)更加嚴(yán)格，因?yàn)樗侥蓟鸹蚱潢P(guān)聯(lián)方往往會(huì)投資同行業(yè)的多家公司或被投企業(yè)的上下游公司。

　　在中新賽克的案例中，證監(jiān)會(huì)在反饋問(wèn)題中要求發(fā)行人補(bǔ)充全面披露控股股東深創(chuàng)投和總經(jīng)理凌東勝所投資的持股比例在 5%以上，且和發(fā)行人同屬于信息技術(shù)行業(yè)的企業(yè)名單，披露上述企業(yè)和發(fā)行人的產(chǎn)品和服務(wù)是否存在相同或相似的情形，以及上述企業(yè)和發(fā)行人在供應(yīng)商、客戶和銷售渠道等方面是否存在重合之處。

　　盡管在中新賽克的案例中，證監(jiān)會(huì)還核查了控股股東與總經(jīng)理所持5%以上的企業(yè)是否與發(fā)行人存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的情形，但我們理解，根據(jù)《公開(kāi)發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第1號(hào)——招股說(shuō)明書(shū)(2015)》、《公開(kāi)發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第28號(hào)——?jiǎng)?chuàng)業(yè)板公司招股說(shuō)明書(shū)(2015)》的規(guī)定以及歷次保代培訓(xùn)記錄，就同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的認(rèn)定范圍主要還是限定于控股股東、實(shí)際控制人以及其控制的其他企業(yè)之間[3]，若私募股權(quán)基金作為發(fā)行人的控股股東，同時(shí)還投資了同行業(yè)的其他公司但未構(gòu)成控制的話，應(yīng)不構(gòu)成同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。在中新賽克的案例中，發(fā)行人與控股股東投資的部分企業(yè)雖屬同行業(yè)公司，且部分產(chǎn)品存在潛在的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，但發(fā)行人盡量通過(guò)論證同業(yè)但不競(jìng)爭(zhēng)的思路解釋前述主體之間不存在利益沖突或直接利益沖突[4]，且該等被投企業(yè)不屬于深創(chuàng)投控制，故該等被投企業(yè)與發(fā)行人之間不構(gòu)成同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

　　結(jié)論/建議

　　我們理解，公司制與合伙制的私募基金成為發(fā)行人的控股股東并無(wú)實(shí)質(zhì)障礙，但基金存續(xù)期限的設(shè)定、發(fā)行人控股權(quán)的穩(wěn)定性以及相關(guān)承諾的履行能力將是IPO審核過(guò)程中需要私募基金充分論證的事項(xiàng)，以打消監(jiān)管層的疑慮。因此，私募股權(quán)基金從事控股型投資并擬通過(guò)IPO控制上市公司時(shí)，在基金設(shè)立和運(yùn)營(yíng)過(guò)程中要提前就監(jiān)管層關(guān)注的問(wèn)題進(jìn)行籌劃和準(zhǔn)備。

　　特此申明：以上分析，僅系我們根據(jù)現(xiàn)行法律法規(guī)、監(jiān)管政策及相關(guān)案例所做的分析和探討，并不作為我們對(duì)相關(guān)事項(xiàng)的法律結(jié)論意見(jiàn)。

　　[1]在貝達(dá)藥業(yè)上市時(shí)其控股股東系一家非基金類的合伙企業(yè)。

　　[2]證監(jiān)會(huì)在怡達(dá)股份(300721)IPO的反饋意見(jiàn)中要求發(fā)行人說(shuō)明，在申報(bào)后發(fā)行人股東的股東或合伙人是否發(fā)生變動(dòng)及其原因，是否存在相關(guān)約定及主要內(nèi)容。在該案例中，間接出資人發(fā)生變動(dòng)的主要原因?yàn)閲?guó)有股無(wú)償劃轉(zhuǎn)、個(gè)人財(cái)務(wù)規(guī)劃以及契約型基金退出，且不存在其他利益安排。

　　[3]根據(jù)2011年第2期保代培訓(xùn)，發(fā)行人與第二大股東從事相同業(yè)務(wù)也構(gòu)成同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。根據(jù)2011年第4期保代培訓(xùn)，同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)除關(guān)注控股股東、實(shí)際控制人，還應(yīng)關(guān)注董監(jiān)高和對(duì)發(fā)行人影響較大的主要股東(持股5%以上的股東)。根據(jù)2012年第4期保代培訓(xùn)，實(shí)際控制人直系親屬控制的同行業(yè)的公司需要整合。

　　[4]深創(chuàng)投投資的江南天安，其商用密碼產(chǎn)品與發(fā)行人的網(wǎng)絡(luò)內(nèi)容安全產(chǎn)品同屬于信息安全行業(yè)，但兩者的產(chǎn)品在功能和技術(shù)實(shí)現(xiàn)上有明顯不同，發(fā)行人與江南天安不存在直接的利益沖突;深創(chuàng)投投資的另外一家公司南京安元，其大數(shù)據(jù)平臺(tái)產(chǎn)品與發(fā)行人大數(shù)據(jù)運(yùn)營(yíng)產(chǎn)品同屬于大數(shù)據(jù)領(lǐng)域，存在潛在競(jìng)爭(zhēng)的可能性，但在應(yīng)用領(lǐng)域存在不同，與南京安元不存在利益沖突。

　　來(lái)源：北京植德律師事務(wù)所