溫馨提示：以下推文對并購過渡期的主要風險作了提示和分析論證，并提出應對過渡期內風險的解決方案。一起來學習吧！

在企業投融資運作過程中，股權并購是一種最常見的并購方式。對標的公司而言，股權并購是一個新老股東交替、實際控制人變更的過程。這一過程始于股權轉讓協議的簽署，結束于標的股權登記在新股東名下之時。因此，所謂股權轉讓過渡期，是指在股權轉讓交易中，從出讓方與受讓方雙方簽訂股權轉讓協議之日或雙方約定的交易基準日起至股權正式辦理轉讓交割的期間。在此期間，協議雙方一般會進行協商談判、履行股權轉讓內部批準程序和外部審批程序等。不同的股權轉讓項目，其過渡期長短也不一樣，簡單項目幾日即可，復雜項目的過渡期則可能長達幾個月甚至幾年。在過渡期較長的股權轉讓項目中，因協議雙方不能立即完成股權交割，受讓方為了保護自身的利益，往往會在股權轉讓過渡期內要求出讓方履行的一定的義務，以規避過渡期內的風險。

過渡期內主要風險揭示

1.標的公司核心管理層及員工不配合甚至抵抗的風險。

雖然股權轉讓交易是股東之間的新老交替，但是在一些重大的、涉及實際控制人變更的股權交易中，標的公司管理層以及員工往往扮演重要的角色。公司核心部門,例如財務部、行政部、人力資源部、投融資部等部門,其核心管理人員以及員工，依職權保管著公司公章、財務專用章、各種證照原件、銀行賬戶信息及密碼、財務賬冊及原始憑證、業務合同、公司人員檔案、公司對外投融資文件、公司信息披露渠道等文件信息。股權轉讓協議簽署后，公司核心管理層以及員工一旦在原股東的授意下或者基于自身利益訴求，出現不配合甚至抵抗股權并購的情形，則會增加后續股權交割以及實際經營交接的難度，甚至會產生更加嚴重的人身傷害事件，并極有可能導致本次并購流產。

2.股權轉讓無法生效的風險。

股權轉讓無法生效的風險包括:股權轉讓合同生效和股權轉讓的對外生效。

（1）股權轉讓合同生效。轉讓雙方簽訂股權轉讓合同后，可能會由于其他股東主張優先購買權、出讓方出資不實、抽逃出資、股份設定權利限制、股權被凍結、外部審批等，導致股權轉讓合同最終被撤銷或無效。

（2）股權轉讓的對外生效。股權轉讓合同生效，不等同于股權轉讓的對外生效。股權轉讓的對外生效指的是從工商登記或者股份過戶層面上，股權何時發生實際轉移的問題。也就是受讓方對外何時體現出股東身份的問題。股權轉讓合同生效后，還要合同雙方以及標的公司的適當履行，包括辦理股權轉讓工商變更登記手續或者在中國證券登記結算有限公司辦理股份過戶手續，股權轉讓對外效力才能實現。

3.標的公司資產不當減少、負債不當增加的風險。

過渡期是一個敏感的時期。在該期間內，標的公司往往仍然在出讓方控制下持續經營。因此，標的公司必然會發生新的債權債務，其資產、負債、凈資產都在發生變化。然而，對于出讓方而言，一方面可能會因為股權即將移轉而降低經營意愿，怠于履行善良管理人義務，從而影響公司的收益；另一方面，出讓方也可能會利用對標的公司的控制權，對外提供擔保或投資，進行日常經營之外的重大資產的購買、出售、置換等，增加公司負債，不當減少公司資產。標的公司不當增加負債或者不當減少資產，就使得出讓方此前披露的信息產生實質性變化，則必然破壞雙方尤其是受讓方賴以交易的基礎，繼而產生爭議和糾紛。

 4.政府主管部門不予審批或者審批過程過長的風險。

在上市公司收購、外資并購、國有股權轉讓等過程中，實踐中轉讓雙方可能會先行簽訂轉讓協議或者股權轉讓意向協議，而在過渡期間履行政府主管部門核準審批程序。但是，由于上市公司并購重組政策變更、產業政策變化等因素的影響，可能會導致股權轉讓無法通過政府主管部門核準審批或者審批時間過長。我們知道，審計報告、評估報告都具有時效性，如果審批過程時間過長，將可能導致基準日推后并被要求再次出具審計報告、評估報告等文件。

 5.一股二賣或多賣的風險。

所謂一股二賣或多賣是指出讓人在簽訂股權轉讓協議后，將所持股權再次轉讓給第三方的情況。此種情況常發生于轉讓人單獨持有標的公司全部股權或者轉讓標的是流動性較強的上市公司股份的情形下。

過渡期內風險產生原因的分析

過渡期內產生風險的原因，大致可以分為主觀原因和客觀原因。

主觀原因

一般來講，股權并購交易雙方在利益上是對立的。出讓方想盡可能多的獲得出讓利益，而受讓方卻努力使并購支付的對價最小而收益最高。在過渡期內，這一矛盾表現的尤為突出。另外，就國內股權并購而言，有時候股權并購并不是一個單純的金錢交易，標的企業可能還是出讓方的精神寄托，也可能是整個出讓方家族安身立命所在，股權轉讓摻雜了出讓方及其家族的感情因素。

在出讓方利益無法得到全部滿足、精神寄托即將消失或者雙方出現信任危機的情況下，就會導致出讓方在過渡期內的行為脫離正常軌道，就會出現例如隱瞞關鍵信息、授意管理層和員工不配合股權并購、不當增加負債或者不當減少資產、“一股二賣”等行為，這樣就人為的給股權轉讓交易帶來了障礙，使后續股權并購工作推進就舉步維艱。

客觀原因

首先，標的企業進行經營的商業風險客觀存在，特別是一些周期性行業例如煤炭、紡織、石油化工、水泥、原料藥產業等。隨著外部環境的變化，其經營業績在過渡期內如果產生了較大波動，將影響企業估值，進而影響股權并購雙方推進并購流程的意愿。

其次，涉及上市公司并購、海外并購、國有資產并購等股權并購項目，存在較多的法律法規管制，法律規章的復雜性和政策的多變性，導致一些股權并購項目面臨政策變化及審批風險。

再次，股權并購項目牽涉標的企業人、財、物、產、供、銷、存等多個方面，出讓方或者受讓方對股權并購復雜程度估計不足，沒有成熟的并購團隊，導致在過渡期內發現了一些以前就應當發現的問題。

應對過渡期內風險的十大策略

1.簽署正式股權轉讓協議前，應對出讓方和標的公司做好充分的調查。

通過法律、財務等專業機構的盡職調查及風險評估，可以充分地了解出讓方股權有無出資不實、抽逃出資，標的公司章程有無限制轉讓的規定，本次轉讓的內部審批及外部審批流程，轉讓的股權有無設定質押等權利限制情況，勞動用工情況，員工股權激勵情況，出讓方負債情況，出讓方出售標的股權的真實原因等。通過調查，了解并要求出讓方確認股權協議簽署日或者基準日的資產負債情況、標的公司的經營情況。此外，受讓方在對目標公司進行調查時，可以與目標公司的其他股東以及董事、公司管理層進行較為充分的溝通，另辟蹊徑去了解出讓方和標的公司情況，也可以為受讓方行使股東權利做一個前期鋪墊。

2.設定股權轉讓協議生效的前置條件。

股權轉讓協議生效的前置條件中可以根據具體情況包括：出讓方同意轉讓股權的同意函；被收購公司的股東會一致同意轉讓股權的決議；股權轉讓已獲政府主管部門審核批準；確認出讓方向受讓方提供關于股權轉讓的全部文件資料、法律文件、帳目及其他必要文件材料真實性；出讓方對標的公司或有債務、遺漏債務、不實披露債務等予以承擔的承諾等。

3.及早要求出讓方確定管理層及員工安置方案并承擔員工安置費用。

在一些實際控制人變更且較為重大的股權并購（例如：上市公司并購）項目中，為保證公司經營的連續性，提高標的公司持續盈利能力，防止管理層和員工在出讓方的授意下采取不配合或者抵抗態度，股權轉讓協議中盡可能約定受讓方在支付首期股權轉讓款之前，要求轉讓方明確員工安置方案并取得關于員工安置的會議決議等，同時要求轉讓方承擔員工安置費用。

4.明確約定標的公司在過渡期內的限制行為。

協議雙方可以在股權轉讓協議中約定，出讓方保證標的公司在過渡期不得進行分紅、增資、提供對外擔保、進行重大投資、除日常經營外的購買或者出售資產等行為，并約定較高的違約金，已達到保護受讓方權益的目的。例如，股權轉讓協議可以約定如下：過渡期內，出讓方應持續保證標的股權及目標公司資產合法、完整的所有或使用權；確保標的股權及目標公司資產不發生司法凍結、為任何第三方設定抵押、質押或其他權益；合理、謹慎地運營、管理標的股權及目標公司資產；不從事任何非正常的導致標的股權及目標公司資產價值重大減損的行為，亦不從事任何導致目標公司的無形資產或經營資質無效、失效或喪失權利保護的行為。

5.明確約定過渡期內標的公司凈損益的歸屬及補償方式。

除法律、部門規章另有規定外，當事人雙方可以就過渡期損益的歸屬及補償方式進行約定。例如，雙方可以約定標的公司在過渡期內的凈損益經審計為負數的，則由原股東承擔補足責任，補足方式為現金，以避免出讓方在過渡期內怠于履行善良管理人義務。

6.在過渡期內，受讓方參與標的企業經營。

為避免過渡期內因信息不對稱而造成的信任風險和經營風險，受讓方可安排財務人員或委派董事等高級管理人員提前進駐標的公司，參與標的公司實際經營。尤其是涉及標的公司的對外提供擔保、投資，資產購買、處置等公司重大決策方面，需要雙方共同確認，方可操作。必要時，甚至可由雙方共同組織臨時過渡委員會或托管委員會，以對過渡期內標的企業進行管理。

7.設計適當的價款分期支付方式，督促出讓方履行股權交割義務。

為防止轉讓人怠于配合辦理股權交割或一股二賣多賣等情況，一方面，可以采取先辦理股權交割再付尾款的方式，或者由銀行或者公證機構參與的資金第三方監管形式來支付款項，待股權交割完成后再由第三方將資金支付給出讓方。另一方面，股權轉讓協議可以明確約定逾期辦理股權過戶、根本違約時的違約責任；可以約定按逾期每日某一固定數額，或者按照轉讓價款一定比例的方式計算違約金，加大對出讓方違約責任的懲罰力度促使其及時辦理變更；如轉讓人出現一股二賣或多賣等根本違約的行為，可以約定受讓方有權單方解除合同并且出讓方應當返還全部已付資金并承擔全部損失賠償義務等。股權受讓方應盡可能地促使轉讓方及早辦理股權過戶手續，縮短過渡期的期限。

8.設定受讓方在過渡期內擁有單方解除權。

為了保證受讓方在極端不利的情況下能夠退出交易，在股權轉讓協議中可以約定受讓方在一定條件下，有權單方解除股權轉讓協議，從而退出交易。例如，協議可以約定：各方同意，如目標公司在過渡期內發生重大不利變化，導致協議所約定的股權轉讓事項無法實現，受讓方有權單方解除協議；該等安排不影響責任方按照協議約定的承諾、保證、義務承擔違約責任；協議所述“重大不利變化”，是指業務狀況、財務狀況、經營狀況、經營資質產生嚴重不利影響，從而對目標公司的持續經營能力或盈利能力造成重大障礙的情形，包括但不限于：目標公司業務資質的吊銷；目標公司違反工商、稅務、社保、國土資源、衛生、藥監、質量監督等法律、行政法規或規章，受到行政處罰且情節嚴重，或受到刑事處罰或被立案偵查的。

9.建立風險隔離墻，新設子公司用于受讓股權。

受讓方雖然可以委派法律、財務專業人員對標的公司和出讓方進行詳細調查，但是仍然有一些潛在的風險和隱形負債無法進行識別并準確計量。在一些重大的股權轉讓交易中，如果存在無法準確判斷風險但又需要繼續實施并購的情況，為有效隔離風險，受讓方可以利用公司法關于“股東對有限公司債務承擔有限責任”的規定，采取新設子公司用于受讓股權的方式繼續實施股權并購。這樣以來，直接參與本次交易是新設的公司而不是受讓方本身，所以即便標的公司出現較大的負債或者與出讓方發生重大糾紛，那對受讓方主體本身的影響也就很小了。

10.分步受讓股權，剩余股權進行質押以及表決權委托。

為防止出讓方出現“一股二買”的情形，防范出讓方隱瞞關鍵信息、抽身退出的不當想法，可以采取先收購部分股權例如先收購標的公司51%股權的方式，在符合一定條件下，受讓方可以繼續收購剩余的股權。在收購剩余股權前，為保證出讓方能夠全面履行股權轉讓協議，可要求出讓方將剩余的股權提供質押擔保，同時將剩余股權對應的表決權委托受讓方行使。

總之，為實現股權并購目的，協議雙方應當在股權轉讓過渡期內加強溝通，增強互信，就過渡期內的風險及時進行甄別，并根據需要采取必要的應對措施。

（文章來源：公眾號“麥格律師事務所”。作者：李帥 張彥周。感謝作者辛勤原創！）