導(dǎo)讀：不良資產(chǎn)，對(duì)銀行來(lái)說(shuō)是拖累和包袱，但在那些以買(mǎi)賣(mài)銀行不良資產(chǎn)為生意的投資者眼里，中國(guó)這幾年不斷高筑的不良資產(chǎn)卻是一片廣闊的“藍(lán)海”，他們興奮而謹(jǐn)慎地暢游其中，以期獲得一波不錯(cuò)的收益。那么本文就給大家講一講什么是銀行不良資產(chǎn)?不良資產(chǎn)是如何處置的?不良資產(chǎn)的盈利模式是怎樣的?個(gè)人投資者如何參與分一杯羹呢?

來(lái)源：今朝資產(chǎn)

銀行不良資產(chǎn)處置的產(chǎn)業(yè)鏈揭秘

由于經(jīng)濟(jì)的周期性波動(dòng)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的不斷調(diào)整，均不可避免地對(duì)銀行信貸資產(chǎn)產(chǎn)生影響，并因此產(chǎn)生銀行不良資產(chǎn)。

銀行在產(chǎn)生不良之后，由于自身無(wú)法投入過(guò)多精力去處置追償(不良資產(chǎn)處置周期長(zhǎng)，處置機(jī)會(huì)成本高，有這個(gè)精力還不如多放幾筆貸款)，因此選擇將不良資產(chǎn)打包折價(jià)轉(zhuǎn)讓(通常好的壞的摻一起，這樣能把壞的一起處理了)。達(dá)到“出表”(即銀行的資產(chǎn)負(fù)債表中，貸款資產(chǎn)減少，同時(shí)貨幣資產(chǎn)增加)的目的，同時(shí)減少不良資產(chǎn)率，貸款額度回籠。

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)入深水區(qū)，銀行不良暴露速度進(jìn)一步加快，原有不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)處置能力有限，供給和需求嚴(yán)重不對(duì)稱(chēng)，幾乎無(wú)法有效處置規(guī)模達(dá)數(shù)萬(wàn)億元之巨的不良資產(chǎn)。

為了調(diào)動(dòng)社會(huì)資源依法參與銀行不良資產(chǎn)投資的積極性，財(cái)政部先后下發(fā)了系列文件，如《金融資產(chǎn)管理公司條例》、《金融資產(chǎn)管理公司監(jiān)管辦法》、《金融資產(chǎn)管理公司資產(chǎn)處置管理辦法(修訂)》(財(cái)金[2004]41號(hào))、《財(cái)政部關(guān)于金融資產(chǎn)管理公司債權(quán)資產(chǎn)打包轉(zhuǎn)讓有關(guān)問(wèn)題的通知》(財(cái)金[2005]12號(hào))、《金融資產(chǎn)管理公司資產(chǎn)處置公告管理辦法》(財(cái)金[2005]47號(hào))等，允許、鼓勵(lì)社會(huì)資本依法參與銀行不良資產(chǎn)包的收購(gòu)、處置，為穩(wěn)定金融、發(fā)展經(jīng)濟(jì)做貢獻(xiàn)。

目前社會(huì)資本參與主要通過(guò)與四大或地方性資產(chǎn)管理公司合作，通過(guò)招投標(biāo)、拍賣(mài)等公開(kāi)方式或法律許可的其他方式從出售方(主要為四大資產(chǎn)管理公司)購(gòu)入銀行不良資產(chǎn)，再通過(guò)債務(wù)追償、債權(quán)轉(zhuǎn)讓、以物抵債、債務(wù)重組等多種方式對(duì)受讓債權(quán)等資產(chǎn)進(jìn)行清收處置， 獲取投資收益。

不良資產(chǎn)買(mǎi)賣(mài)雙方之所以能夠成交，一方面是信息不對(duì)稱(chēng)，另一方面是雙方可組合利用的資源不同，通常成交價(jià)格是一個(gè)兩邊都有利可圖的價(jià)格。

點(diǎn)石成金，讓不良資產(chǎn)發(fā)光發(fā)熱

不良資產(chǎn)，銀行的燙手山芋，為什么仍有那么多資金涌入?為什么那么多機(jī)構(gòu)搶著去拿包?做這個(gè)銀行不良資產(chǎn)處置生意，盈利模式是什么?

折扣收益

在銀行貸過(guò)款的就知道，現(xiàn)在銀行貸款的最大特點(diǎn)就是抵押充分，抵押物多為房屋、土地、林權(quán)等;抵押率一般在30%-70%之間，50%居多;并且銀行的信用高，不良資產(chǎn)的產(chǎn)生與處置都比較規(guī)范，整體質(zhì)量較好。

對(duì)于處置公司來(lái)說(shuō)，收回來(lái)的主要是債權(quán)或抵押物。對(duì)于債權(quán)方來(lái)說(shuō)，這筆債權(quán)我兩折買(mǎi)回來(lái)了，我去跟債務(wù)人談判，你全額還不起，那你就還五成吧，還了五成那我就給你解除債務(wù)關(guān)系。這樣債務(wù)人少還了一半的錢(qián)，賺了;資產(chǎn)管理公司兩成的成本買(mǎi)回來(lái)，收回來(lái)五成，賺了三成。

對(duì)于抵押物來(lái)說(shuō)，可以采取以上類(lèi)似的做法，還錢(qián)之后解除抵押，又或者申請(qǐng)法院查封了之后公開(kāi)拍賣(mài)，拍賣(mài)所得減去收購(gòu)不良資產(chǎn)的成本就是賺的。

資產(chǎn)增值

有些資產(chǎn)包包含的有價(jià)證券、固定資產(chǎn)等都有著較大的價(jià)值增值的空間，這部分資產(chǎn)在市場(chǎng)趨勢(shì)向上的周期中，為公司創(chuàng)造了可觀(guān)的增值收益。

不良資產(chǎn)投資理念其實(shí)可以簡(jiǎn)單粗暴的概況為:一個(gè)通過(guò)量變到質(zhì)變，低買(mǎi)高賣(mài)，逆周期的過(guò)程。在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)，大量低價(jià)收購(gòu)，隨著經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，其中一些好的資產(chǎn)開(kāi)始增值溢價(jià)，轉(zhuǎn)手賣(mài)掉。

整合收益

這個(gè)就是綜合運(yùn)用資產(chǎn)重組、再注資、引入第三方、債務(wù)的折扣變現(xiàn)、債務(wù)更新、債權(quán)置換、債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)、將上述兩種或兩種以上方式的組合構(gòu)成更為復(fù)雜的混合債務(wù)重組方式。必要的時(shí)候，對(duì)資產(chǎn)以及附屬經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)進(jìn)行整合，來(lái)提升其持有資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)效率和價(jià)值。

不良禿鷹風(fēng)險(xiǎn)，不容忽視

不良資產(chǎn)處置雖然有巨大的利潤(rùn)空間，但是也要充分注意的是，不良資產(chǎn)處置是一個(gè)門(mén)檻相對(duì)較高的行業(yè)，相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)也不容忽視。對(duì)處置機(jī)構(gòu)專(zhuān)業(yè)能力的考驗(yàn)更強(qiáng)，對(duì)投資者分析和辨別潛在投資機(jī)會(huì)的要求更高。

在NPL1.0時(shí)代，不良資產(chǎn)是政策性剝離，國(guó)家財(cái)政全額兜底損失，因此在首次剝離時(shí)并未進(jìn)行定價(jià)，從而在隨后的處置中也缺乏成本約束，定價(jià)彈性較大。NPL2.0時(shí)代的不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是銀行自主行為，是用自身利潤(rùn)來(lái)沖抵處置損失。而在今天，不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的過(guò)程高度透明化，買(mǎi)家充分競(jìng)爭(zhēng)，因信息不對(duì)稱(chēng)而獲取暴利的機(jī)會(huì)越來(lái)越少。

有些非專(zhuān)業(yè)投資者對(duì)不良資產(chǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)特性認(rèn)識(shí)不夠，對(duì)其盈利抱有盲目預(yù)期，如果沒(méi)有進(jìn)行專(zhuān)業(yè)詳盡的盡職調(diào)查，很可能高價(jià)拿下一個(gè)不良資產(chǎn)包。

此外，同樣一個(gè)資產(chǎn)包，不同機(jī)構(gòu)可整合的資源是不同的，有的機(jī)構(gòu)通過(guò)盡調(diào)認(rèn)為他們可以處置回收，定價(jià)就高一點(diǎn);有的機(jī)構(gòu)盡調(diào)認(rèn)為完全沒(méi)有利潤(rùn)空間，拿下就虧損了。

所以，在與銀行達(dá)成購(gòu)買(mǎi)不良資產(chǎn)包意向后的盡職調(diào)查階段，是購(gòu)買(mǎi)過(guò)程中比較關(guān)鍵的一步，涉及到日后處理資產(chǎn)包的難度。由于信息不對(duì)稱(chēng)，資產(chǎn)包內(nèi)資產(chǎn)所有權(quán)不明晰等問(wèn)題，做好前期盡職調(diào)查工作就非常重要了。

在進(jìn)行到競(jìng)標(biāo)這一環(huán)節(jié)，就十分考驗(yàn)機(jī)構(gòu)和銀行關(guān)系的熟絡(luò)程度了，如果關(guān)系好，可以請(qǐng)求銀行將資產(chǎn)包拆小一點(diǎn)，因?yàn)橘Y產(chǎn)包越大，風(fēng)險(xiǎn)也越大。此外，在雙方談判博弈的時(shí)候，如果和銀行關(guān)系好，以機(jī)構(gòu)想達(dá)成的價(jià)格成交的概率也越大。

購(gòu)買(mǎi)完成后就到了處置環(huán)節(jié)，到了這個(gè)環(huán)節(jié)處置的辦法就相對(duì)靈活多樣，處置方式也在不斷創(chuàng)新。處置經(jīng)驗(yàn)豐富的團(tuán)隊(duì)，處置回收期短，資金回流也快，風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)更小。

當(dāng)然了，隨著資金的涌入，不良資產(chǎn)價(jià)格被推高，不良資產(chǎn)投資機(jī)構(gòu)的系統(tǒng)化處置管理能力也越來(lái)越重要，想要真正盈利，必須發(fā)揮專(zhuān)業(yè)化的處置管理能力。通過(guò)重組、并購(gòu)等多種方式，實(shí)現(xiàn)不良資產(chǎn)的價(jià)值修復(fù)或增值，令其發(fā)揮社會(huì)價(jià)值，才是未來(lái)不良資產(chǎn)處置的正確之道。

不良資產(chǎn)基金全解析

受全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨緩影響，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩，通過(guò)供給側(cè)改革以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)、去產(chǎn)能、去杠桿目標(biāo)；以鋼鐵、煤炭等為代表的產(chǎn)能過(guò)剩產(chǎn)業(yè)的不良資產(chǎn)將加速暴露。

本輪不良資產(chǎn)處置體現(xiàn)市場(chǎng)化

隨著股份制改革的陸續(xù)啟動(dòng)，不良資產(chǎn)處置邁進(jìn)全面商業(yè)化時(shí)期；2014年首批地方性AMC出現(xiàn)。不良資產(chǎn)定價(jià)轉(zhuǎn)為以競(jìng)標(biāo)等商業(yè)化方式開(kāi)展業(yè)務(wù)，不良資產(chǎn)進(jìn)行自負(fù)盈虧的處置，包括債務(wù)重組、證券化、債轉(zhuǎn)股等多種方式。2016年10月，國(guó)務(wù)院下發(fā)《關(guān)于市場(chǎng)化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見(jiàn)》，市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股啟動(dòng)。中國(guó)的不良資產(chǎn)市場(chǎng)正在從過(guò)去的政策性主導(dǎo)轉(zhuǎn)向市場(chǎng)化為主導(dǎo)。

不良資產(chǎn)處置產(chǎn)業(yè)鏈

一級(jí)市場(chǎng)為不良資產(chǎn)收購(gòu)市場(chǎng)，四大AMC和地方各省市AMC才可以做一級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)，即從各家銀行直接購(gòu)買(mǎi)不良資產(chǎn)包，然后再轉(zhuǎn)手賣(mài)給進(jìn)行正常資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的資產(chǎn)管理公司。二級(jí)市場(chǎng)為處置市場(chǎng)，商業(yè)銀行、投資銀行、證券公司，私募基金等金融機(jī)構(gòu)通過(guò)設(shè)立資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)部或成立資產(chǎn)管理附屬公司，參與不良資產(chǎn)二級(jí)市場(chǎng)業(yè)務(wù)。

國(guó)外不良資產(chǎn)基金發(fā)展情況

美國(guó)作為不良資產(chǎn)市場(chǎng)化管理的典范，其發(fā)展路徑和特征具有借鑒價(jià)值。主要呈現(xiàn)出三大特征：

1）高度證券化：不良資產(chǎn)及信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品每年發(fā)行量在700億美元以上，不良資產(chǎn)投資公司大多通過(guò)投資證券化產(chǎn)品參與不良資產(chǎn)市場(chǎng)；

2）形成消費(fèi)金融細(xì)分市場(chǎng)：發(fā)達(dá)的消費(fèi)金融市場(chǎng)孕育出不少聚焦不良消費(fèi)貸款的專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)，如PRA集團(tuán)和安可資本兩家上市公司；

3）存在大量專(zhuān)業(yè)投資機(jī)構(gòu)：美國(guó)不良資產(chǎn)管理行業(yè)的集中度較低，存在大量的不良資產(chǎn)管理和投資公司。此外，美國(guó)還有大量的對(duì)沖基金選擇將不良資產(chǎn)市場(chǎng)作為重要的配置品種，涌現(xiàn)出了橡樹(shù)資本、艾威資本等優(yōu)秀投資機(jī)構(gòu)。

國(guó)內(nèi)不良資產(chǎn)基金發(fā)展情況

隨著宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)下行，商業(yè)銀行不良貸款增加，債務(wù)違約案例井噴以及資本市場(chǎng)并購(gòu)重組大規(guī)模出現(xiàn)，不良資產(chǎn)投資正在成為資產(chǎn)管理行業(yè)的下一個(gè)風(fēng)口。

國(guó)內(nèi)不良資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展呈現(xiàn)下列趨勢(shì)：

1）不良資產(chǎn)加速釋放：宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)增速放緩及供給側(cè)改革將加速不良資產(chǎn)釋放，銀監(jiān)會(huì)近期公布的數(shù)據(jù)顯示，2017年二季度末，商業(yè)銀行不良貸款余額為1.64萬(wàn)億元，較上季末增加563億元。

2）更多專(zhuān)業(yè)投資機(jī)構(gòu)將涌現(xiàn)，二級(jí)市場(chǎng)日漸繁榮；

3）不良資產(chǎn)管理公司將依賴(lài)專(zhuān)業(yè)能力獲利，而專(zhuān)業(yè)能力來(lái)源于研究定價(jià)、融資能力與宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)判斷。

民營(yíng)機(jī)構(gòu)介入不良資產(chǎn)處置已漸成氣候。例如，一諾銀華成為國(guó)內(nèi)不良資產(chǎn)行業(yè)首家在新三板掛牌的企業(yè)。主營(yíng)銀行不良資產(chǎn)、信用卡不良資產(chǎn)等業(yè)務(wù)的湖南永雄資產(chǎn)最快也將于2017年在新三板掛牌。同樣主營(yíng)金融不良資產(chǎn)業(yè)務(wù)的文盛資產(chǎn)也在去年底申請(qǐng)新三板掛牌。7月份，專(zhuān)注不良資產(chǎn)管理的浙江福特資產(chǎn)成為新三板掛牌公司的控股股東。

不良資產(chǎn)基金發(fā)行漸成規(guī)模。東方資產(chǎn)管理公司聯(lián)合深圳前海金融控股搭建的不良資產(chǎn)基金化管理與處置平臺(tái)——東方前海資產(chǎn)管理公司，擬通過(guò)對(duì)接銀行、保險(xiǎn)、財(cái)富管理機(jī)構(gòu)等資金，發(fā)行100億規(guī)模的不良資產(chǎn)基金，截至目前，已成功發(fā)行了7只基金，管理資產(chǎn)規(guī)模近40億元；東融資產(chǎn)與東方資產(chǎn)管理公司合作，專(zhuān)注于江浙滬地區(qū)房地產(chǎn)類(lèi)不良資產(chǎn)投資，至2016年3月31止，東融資產(chǎn)管理銀行特殊資產(chǎn)總計(jì)管理資產(chǎn)對(duì)價(jià)約28億元，債權(quán)本金約為70億元；具有大型國(guó)企背景的上海蒙礦，近日亦聯(lián)合杉杉控股、文盛資產(chǎn)擬發(fā)行特殊機(jī)會(huì)投資母基金、子基金。

傳統(tǒng)的不良資產(chǎn)投資主要來(lái)自于對(duì)銀行不良貸款的處置，四大AMC和地方AMC為主要參與方。以四大AMC為例，其2015年收購(gòu)不良資產(chǎn)賬面本金達(dá)4000億元，已經(jīng)完結(jié)項(xiàng)目的內(nèi)部收益率（IRR）維持在16%以上,收益尤為可觀(guān)。基于對(duì)不良資產(chǎn)投資行業(yè)的看好，民營(yíng)機(jī)構(gòu)也積極參與這輪不良資產(chǎn)處置盛宴。

通過(guò)發(fā)行不良資產(chǎn)基金，對(duì)接銀行、信托、資管計(jì)劃、財(cái)富管理機(jī)構(gòu)等資金，參與不良資產(chǎn)處置。理論上，民間系A(chǔ)MC獲取不良資產(chǎn)的方式只有兩種，10戶(hù)以下的可以直接從銀行購(gòu)買(mǎi)，而10戶(hù)以上只能從四大通過(guò)拍賣(mài)承接。不過(guò)，實(shí)際操作中民間資本介入不良資產(chǎn)領(lǐng)域的方式其實(shí)非常多樣化，例如可以從四大手中進(jìn)行買(mǎi)斷債權(quán)、和四大合作處置債權(quán)、參與地方AMC公司股權(quán)等。

私募基金參與不良資產(chǎn)的方式

(一)引入資金，解決資金端，在項(xiàng)目端對(duì)接AMC不良資產(chǎn)包。

私募基金與AMC合作，通過(guò)通過(guò)一級(jí)市場(chǎng)直接購(gòu)買(mǎi)不良資產(chǎn)包或者通過(guò)購(gòu)買(mǎi)fof基金最終在底層資產(chǎn)上購(gòu)買(mǎi)不良資產(chǎn)包。對(duì)不良資產(chǎn)的處置方面，有以下思路：

（一）債務(wù)重組。接下來(lái)可通過(guò)與債權(quán)人債務(wù)人分別達(dá)成協(xié)議（與債權(quán)企業(yè)收購(gòu)債權(quán)同時(shí)與債務(wù)企業(yè)達(dá)成重組協(xié)議），重組模式主要采用變更債務(wù)條款、實(shí)施債務(wù)合并等方式，重新約定還款金額、方式、時(shí)間、抵押物以及還款時(shí)間。通過(guò)資產(chǎn)整合方式優(yōu)化企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量，利用風(fēng)險(xiǎn)重定價(jià)轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)，從而盤(pán)活不良債權(quán)價(jià)值并修復(fù)企業(yè)信用，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)價(jià)值的提升。

（二）并購(gòu)轉(zhuǎn)讓運(yùn)營(yíng)模式

根據(jù)基金業(yè)協(xié)會(huì)的反饋，該種類(lèi)型本質(zhì)上屬于債權(quán)投資，基金類(lèi)型屬于其他類(lèi)別，私募基金管理人類(lèi)型應(yīng)選擇“其他類(lèi)”。需提醒大家注意的是，目前“其他類(lèi)”管理人，通過(guò)登記的情況較少，且基于其主要進(jìn)行另類(lèi)投資，協(xié)會(huì)目前對(duì)其他類(lèi)管理人的登記申請(qǐng)，態(tài)度較為謹(jǐn)慎。

(三)優(yōu)質(zhì)AMC專(zhuān)項(xiàng)投資股權(quán)基金業(yè)務(wù)

“股債結(jié)合”的方式參與優(yōu)質(zhì)AMC的不良資產(chǎn)投資業(yè)務(wù)。募集資金直接用于投資地方優(yōu)質(zhì)AMC股權(quán)，參股資金用于不良資產(chǎn)投資與收購(gòu)，從不良資產(chǎn)包的最終處置，再通過(guò)被投資公司分紅獲利。

該種方式可以覆蓋AMC的資質(zhì)資源，但在資金退出和投資者資金退出方面，存在較大困難。

(四)以股抵債的方式直接參與債務(wù)人企業(yè)并購(gòu)

該種方式通過(guò)資本運(yùn)作使資產(chǎn)價(jià)值重估，私募基金管理人發(fā)行“債務(wù)人并購(gòu)基金”，以股抵債等方式獲得得企業(yè)不良資產(chǎn)，對(duì)不良債權(quán)中有潛力的債務(wù)人企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)。隨后通過(guò)改善企業(yè)經(jīng)營(yíng)模式逐步提升企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值，最終通過(guò)資產(chǎn)置換、并購(gòu)、重組和上市方式等退出，實(shí)現(xiàn)債轉(zhuǎn)股資產(chǎn)增值。

該種基金因?yàn)槭侵苯訉?duì)不良資產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，故該基金屬于股權(quán)投資基金，在管理人的登記和基金備案方面，比從事債權(quán)投資的“其他類(lèi)”私募基金管理人更容易登記，基金也更容易備案成功。

該種方式最大的問(wèn)題是風(fēng)險(xiǎn)較大，但在企業(yè)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)收入后，可通過(guò)資產(chǎn)證券化提高流動(dòng)性，提高未來(lái)基金退出的收益。

雖然收益巨大，但不良資產(chǎn)處置產(chǎn)業(yè)鏈較長(zhǎng)，私募基金對(duì)不良資產(chǎn)進(jìn)行處置，需要私募基金管理人團(tuán)隊(duì)要具備優(yōu)質(zhì)的行業(yè)資源以及專(zhuān)業(yè)的盡職調(diào)查能力、精準(zhǔn)的估價(jià)、定價(jià)能力，以及實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)變現(xiàn)的跨行業(yè)整合能力。私募基金管理人和投資人在涉足該領(lǐng)域時(shí)，一定要理性評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)。

不良資產(chǎn)基金典型模式

信托+有限合伙

2016年7月，國(guó)民信托發(fā)行了國(guó)內(nèi)首款民營(yíng)資本介入不良資產(chǎn)處置的集合信托計(jì)劃，信托公司作為受托人，江蘇成安基金作為最終的處置角色，通過(guò)設(shè)立合伙企業(yè)用以受讓國(guó)有資產(chǎn)管理公司的資產(chǎn)包。

東方AMC模式

東方資產(chǎn)設(shè)立有限合伙，與處置方文盛資產(chǎn)共同合作發(fā)起設(shè)立一系列不良資產(chǎn)基金，投資銀行的不良資產(chǎn)。

 探究私募基金投資不良資產(chǎn)模式 

在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)及供給側(cè)改革、各行業(yè)以去產(chǎn)能去杠桿為目標(biāo)的背景下，傳統(tǒng)行業(yè)的不良資產(chǎn)加速暴露。不良資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)具有逆周期性，所謂“最壞的時(shí)代、最好的時(shí)代”，在經(jīng)濟(jì)增速總體放緩、銀行業(yè)不良貸款余額與不良率長(zhǎng)期呈現(xiàn)上升的趨勢(shì)之下，面對(duì)可能持續(xù)的經(jīng)濟(jì)下行壓力，不良資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)行業(yè)愈演愈熱。

資本市場(chǎng)上很多機(jī)構(gòu)都已經(jīng)參與到不良資產(chǎn)處置經(jīng)營(yíng)的行列中，其中對(duì)市場(chǎng)信息最敏感的私募股權(quán)投資基金自然也參與其中，分享行業(yè)的大蛋糕，私募基金無(wú)論在收入和效率上都是高要求，那么如何實(shí)現(xiàn)高效的經(jīng)營(yíng)模式呢？

一、市場(chǎng)參與主體豐富及處置手段的多樣性

根據(jù)銀監(jiān)會(huì)的主要監(jiān)管數(shù)據(jù)，2017年二季度末，商業(yè)銀行不良貸款余額為1.64萬(wàn)億元，較第一季度增加563億元，不良貸款率為1.74%。

不良資產(chǎn)的市場(chǎng)與中國(guó)的證券市場(chǎng)類(lèi)似，也分為一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)，其中一級(jí)市場(chǎng)特指國(guó)有商業(yè)銀行和地方股份制銀行產(chǎn)生的不良資產(chǎn)，這些不良資產(chǎn)只有具備資產(chǎn)管理公司資質(zhì)的公司才能夠購(gòu)買(mǎi)及四大資產(chǎn)管理公司與地方設(shè)立的資產(chǎn)管理公司；既然銀行在一級(jí)市場(chǎng)通過(guò)AMC出售了不良資產(chǎn)，那么二級(jí)市場(chǎng)上就需要對(duì)銀行產(chǎn)生的不良資產(chǎn)進(jìn)行處置，那么參與的金融機(jī)構(gòu)包括AMC、私募基金、證券公司、信托公司等機(jī)構(gòu)在拿到資產(chǎn)包以后，參與不良資產(chǎn)處置。

面對(duì)不良資產(chǎn)市場(chǎng)份額的不斷擴(kuò)大，參與市場(chǎng)的金融機(jī)構(gòu)也在逐步增加，游戲規(guī)則也在不斷改變，之前是四大資產(chǎn)管理公司進(jìn)行不良資產(chǎn)的管理，然后試點(diǎn)省市的資產(chǎn)管理牌照放開(kāi)，現(xiàn)在逐步增加了民營(yíng)機(jī)構(gòu)，并且不良資產(chǎn)處置的手段也發(fā)生了變化，從傳統(tǒng)的訴訟、執(zhí)行等清收手段，更多地引入了債轉(zhuǎn)股、債務(wù)重組、資產(chǎn)證券化等商業(yè)化處置手段。

私募股權(quán)投資基金參與不良資產(chǎn)的方式市場(chǎng)上通常的做法就是引入銀行的理財(cái)資金、證券公司的資管計(jì)劃、信托計(jì)劃及資產(chǎn)管理公司等資金，解決資金端的問(wèn)題，而項(xiàng)目端對(duì)接AMC公司的不良資產(chǎn)包。從基金行業(yè)“募、投、管、退”四個(gè)環(huán)節(jié)來(lái)看，上面只屬于前兩部，基金最為關(guān)鍵的其實(shí)就是管理和退出，尤其退出才是基金行業(yè)技術(shù)含量最高、難度最大的。

二、私募基金在不良資產(chǎn)市場(chǎng)投資狀況

私募基金對(duì)于金融資源的配置、金融安全、市場(chǎng)完善、投資收益的影響不容置疑。現(xiàn)階段，私募基金的投資范圍從原來(lái)的股權(quán)投資、證券投資已經(jīng)擴(kuò)展到房地產(chǎn)、非標(biāo)債權(quán)、紅酒藝術(shù)品等領(lǐng)域。

國(guó)外著名的橡樹(shù)資本，通過(guò)逆向投資的策略，在2001年和2008年兩次大危機(jī)中，逆勢(shì)大舉募集資金收購(gòu)不良資產(chǎn)，為投資者帶來(lái)高額回報(bào)。而中國(guó)的的私募機(jī)構(gòu)以與AMC公司合作的方式進(jìn)軍不良資產(chǎn)一級(jí)市場(chǎng)，大多通過(guò)債權(quán)或資產(chǎn)的轉(zhuǎn)賣(mài)、商業(yè)化處置等，提高基金的資金流動(dòng)性，區(qū)別于傳統(tǒng)的訴訟、執(zhí)行等清收手段。

三、私募基金投資不良資產(chǎn)模式探究

私募基金實(shí)現(xiàn)變現(xiàn)退出是核心關(guān)鍵。基金行業(yè)里面資金的成本壓力巨大，資金合作模式和金融工具多樣化等都驅(qū)使著基金管理人不停地思考如何快速變現(xiàn)和退出。

以金融不良債權(quán)為例，過(guò)去債務(wù)人向銀行融資都會(huì)提供抵押標(biāo)的物，而抵押標(biāo)的物包括土地、生產(chǎn)設(shè)備、建設(shè)用地使用權(quán)、交通工具等。

基金管理人對(duì)這些抵押標(biāo)的的處理手段，最有效的就是迅速將抵押物變現(xiàn)，變現(xiàn)手段除了上面提到的傳統(tǒng)司法拍賣(mài)還有目前比較受歡迎的方式，專(zhuān)賣(mài)、盤(pán)活重整、債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)證券化等方式。通過(guò)金融創(chuàng)新一方面可以實(shí)現(xiàn)標(biāo)的物的快速變現(xiàn)，另一方面可以把控法律訴訟帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。這類(lèi)商業(yè)化運(yùn)作方式對(duì)于管理人有很高要求，如何從前期項(xiàng)目的選擇到后期投資資金的退出都需要一整套的運(yùn)營(yíng)模式。

（一）設(shè)立并購(gòu)重組基金

AMC公司通過(guò)收購(gòu)重組模式使資產(chǎn)形成溢價(jià)獲得收益，而具體的業(yè)務(wù)流程如下：主要收購(gòu)來(lái)源為暫時(shí)出現(xiàn)流動(dòng)性困難的金融機(jī)構(gòu)和非金融企業(yè)，私募基金機(jī)構(gòu)與AMC合作，然后通過(guò)與債權(quán)人債務(wù)人分別達(dá)成協(xié)議的方式（與債權(quán)企業(yè)收購(gòu)債權(quán)同時(shí)與債務(wù)企業(yè)達(dá)成重組協(xié)議），約定還款金額、方式、時(shí)間、抵押物以及還款時(shí)間。

重組模式主要采用變更債務(wù)條款、實(shí)施債務(wù)合并等方式，同樣對(duì)于房地產(chǎn)、礦產(chǎn)等企業(yè)核心資產(chǎn)增值前景較好的不良資產(chǎn)參與運(yùn)營(yíng)，通過(guò)資產(chǎn)整合方式優(yōu)化企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量，利用風(fēng)險(xiǎn)重定價(jià)轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)，從而盤(pán)活不良債權(quán)價(jià)值并修復(fù)企業(yè)信用，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)價(jià)值發(fā)現(xiàn)與提升。

例如房地產(chǎn)行業(yè)的不良資產(chǎn)，在項(xiàng)目盡職調(diào)查期，通過(guò)對(duì)于債權(quán)項(xiàng)下抵押物的調(diào)查，已經(jīng)可以與行業(yè)地產(chǎn)龍頭公司進(jìn)行并購(gòu)的洽談。特別是專(zhuān)注在一、二線(xiàn)核心地區(qū)的不良資產(chǎn)私募投資基金，具備大量城市的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，包括中心地區(qū)的寫(xiě)字樓、商業(yè)用地、住宅等，這些資產(chǎn)由于債權(quán)和債務(wù)的關(guān)系未得到充分梳理，法律上的瑕疵較大。通過(guò)市場(chǎng)上的專(zhuān)業(yè)化團(tuán)隊(duì)進(jìn)行處理，可以剝離掉瑕疵的資產(chǎn)，對(duì)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)行梳理，使資產(chǎn)進(jìn)行溢價(jià)升值。

（二）通過(guò)債轉(zhuǎn)股模式進(jìn)行運(yùn)營(yíng)

私募基金與AMC合作成立不良資產(chǎn)投資基金，通過(guò)一級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)不良資產(chǎn)包，然后對(duì)不良資產(chǎn)包進(jìn)行梳理，其中涉及到一些企業(yè)資質(zhì)優(yōu)異，運(yùn)營(yíng)尚處于可維持狀態(tài)，財(cái)務(wù)狀況良好，只是由于資金鏈斷裂在商業(yè)銀行變成不良貸款。

此類(lèi)資產(chǎn)可以考慮以股抵債等方式獲得企業(yè)不良資產(chǎn)，隨后通過(guò)改善企業(yè)經(jīng)營(yíng)模式逐步提升企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值，最終通過(guò)資產(chǎn)置換、并購(gòu)、重組和上市方式等退出，實(shí)現(xiàn)債轉(zhuǎn)股資產(chǎn)增值。通過(guò)資本運(yùn)作使資產(chǎn)價(jià)值重估，然后通過(guò)資產(chǎn)證券化提高流動(dòng)性，提高未來(lái)基金退出的收益。

（三）并購(gòu)轉(zhuǎn)讓運(yùn)營(yíng)模式

AMC和私募基金通過(guò)公開(kāi)競(jìng)標(biāo)方式在一級(jí)市場(chǎng)接收不良資產(chǎn)包，轉(zhuǎn)讓處置的手段包括二級(jí)市場(chǎng)上重新出售、對(duì)不良債務(wù)進(jìn)行重組、破產(chǎn)清算、本息清收、訴訟追償?shù)龋瑫r(shí)對(duì)有較大升值空間的項(xiàng)目資源債務(wù)人，基金管理人可以引入行業(yè)專(zhuān)業(yè)化市場(chǎng)團(tuán)隊(duì)，給予市場(chǎng)化的績(jī)效提成激勵(lì)，參與企業(yè)的階段性經(jīng)營(yíng)，深度挖掘企業(yè)的潛在發(fā)展，提高資產(chǎn)價(jià)值。

并購(gòu)轉(zhuǎn)讓的業(yè)務(wù)模式時(shí)間周期一般在1～3年。盈利模式：通過(guò)AMC獲取不良資產(chǎn)的債權(quán)清收收益、債務(wù)重組盈利以及二次買(mǎi)賣(mài)的利差收益等，該項(xiàng)模式與經(jīng)濟(jì)周期具有較大相關(guān)性，當(dāng)經(jīng)濟(jì)周期處于上升階段時(shí)資產(chǎn)具有升值空間，反之經(jīng)濟(jì)周期下行該業(yè)務(wù)模式的價(jià)值空間較小。

不良資產(chǎn)處置產(chǎn)業(yè)鏈較長(zhǎng)，眾多機(jī)構(gòu)都想?yún)⑴c到這場(chǎng)盛宴，通過(guò)私募基金方式對(duì)不良資產(chǎn)進(jìn)行處置，需要整合銀行、資產(chǎn)管理公司、服務(wù)商、專(zhuān)業(yè)評(píng)估機(jī)構(gòu)、政府部門(mén)、國(guó)有企業(yè)、上市公司等多方面資源，投資團(tuán)隊(duì)要具備專(zhuān)業(yè)的盡職調(diào)查能力、精準(zhǔn)的估價(jià)、定價(jià)能力，以及實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)變現(xiàn)的跨行業(yè)整合能力。

處置團(tuán)隊(duì)需要的不僅僅是經(jīng)驗(yàn)，還有法律關(guān)系的梳理、司法制度的推動(dòng)、轉(zhuǎn)讓和定價(jià)能力、債務(wù)人的談判能力、尋找潛在客戶(hù)的資源推廣能力等。這些綜合素質(zhì)直接導(dǎo)向是實(shí)現(xiàn)資金的快速有效退出，從而達(dá)到高額收益。因此不良資產(chǎn)私募投資基金如何實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)模式上全產(chǎn)業(yè)鏈條上的閉環(huán)運(yùn)營(yíng)，將多方利益、多種渠道、多個(gè)主體進(jìn)行有效資源整合，才是制勝之道。